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最新消息| LPR換錨如何影響房貸定價 | 2022-06-21 |
| 文章来源：由「百度新聞」平台非商業用途取用"https://new.qq.com/omn/20200325/20200325A0D91T00.html" 存量浮動利率貸款的定價基準轉換需要在今年3月-8月落地推進。粗糙估計約有90萬億的存量信貸需要換錨，其中涉及換錨的存量房貸約40萬億。基于微觀個體角度，應該選擇固定利率還是浮動利率合同，如何判斷并規避浮動利率合同伴生的利率風險，這是每一個房貸主體需要面臨的問題。基于宏觀市場角度，存量房貸換錨之后存量房貸合同的利率是否會即刻跟進LPR調降幅度，并進一步引致貨幣調控政策連鎖反應，對此市場普遍較為關注。本文重點梳理LPR定價改革及換錨對房貸利率定價影響，并以此為基礎回應目前幾個市場熱點。問題一：LPR改革換錨與房貸利率有什麼關系？2019年8月LPR定價機制改革，改革之前信貸定價錨定基準利率；改革之后新增信貸主要參考LPR，存量暫時維持不變。2019年12月28日央行宣布存量信貸換錨，存量浮動利率信貸合同的定價基準需要在2020年3月-8月轉換為LPR；原來的貸款基準利率不再對2020年1月及以后新增信貸進行定價指導。結論：（1）2020年以后新增商業房貸直接錨定LPR；（2）2020年之前存量的浮動利率商業房貸需要在2020年3月-8月將定價錨切換至LPR；（3）公積金房貸和固定利率商業房貸（占比極低）不受LPR改革換錨影響。問題二：LPR改革之前，老的房貸定價機制是什麼樣子的？LPR改革之前，浮動利率定價很簡單，就是房貸基準利率*浮動比例。傳統的房貸浮動利率定價公式為t期R=t期r*γ。其中t期R為最終落地的執行利率（通俗意義上的“個人房貸利率”），t期r為房貸基準利率，γ為浮動比例。平常生活中所謂的首套房“九五折”優惠，就是將房貸基準利率乘以0.95的浮動比例折算得到個人房貸利率。還有個重要的概念叫“重定價日”：重定價日之后才能享受利率減負。房貸合同一般簽訂1月1日為重定價日，為了強調重定價日在邏輯上不必然等于每年1月1日，不失一般性假設某個合同選定3月1日作為重定價日。我們知道2015年貨幣環境經歷了一波寬松，基準利率持續下調，房貸基準利率從年初的6.15%一路下調至10月底的4.9%。值得注意的是，不論2015年3月1日以后基準利率怎么調整，當年房貸主體均維持3月1日計算得到的5.84%不變。直到下一個重定價日（2016年3月1日）重新計算房貸執行利率，房貸主體終于可以享受到2015年降息帶來的利率減負。在新的重定價日（即2016年3月1日）計算的房貸執行利率，是以2016年3月1最近一期的基準利率（2016年2月底房貸基準利率報價4.9%）乘以0.95浮動比例（浮動比例在合同期限內永遠不變），得到房貸執行利率4.66%，4.66%的房貸執行利率在未來一年內不變。簡單來說，2015年~2016年基準利率總共調降了125bp，降息當年房貸主體是無法享受到利率減負的；待到來年新的重定價日，房貸主體可享受119bp優惠（基準利率下調幅度125bp乘以浮動比例0.95）。結論：（1）老模式中房貸執行利率等于貸款基準利率乘以浮動系數，浮動系數在合同期限內不變。能夠影響房貸執行利率的只在于房貸基準利率變化。（2）貸款基準利率調整對房貸利率的影響并不能即刻體現，需要等到下一個重定價日才能體現。（3）房貸基準利率調整對房貸執行利率的影響彈性取決于浮動比例。問題三：LPR改革之后，新的定價機制是什麼樣子的？我們跳過存量換錨這一特殊的信貸合同轉換時期，先來看LPR改革之后，新簽掛鉤LPR的浮動利率商業房貸具體如何定價。錨定LPR的浮動利率定價是在LPR基礎上加上點差。具體可表達為：t期R=t期LPR+Δ，其中t期LPR為最近一期LPR報價，Δ為固定點差（合同期限內固定不變）。新的定價機制特征是LPR變、點差不變、重定價日調整計算。一個例子：假設2019年9月新簽一筆掛鉤LPR的房貸合同（注意，這里是新簽訂合同，并非老合同換錨）。再假設該新簽訂合同規定重定價日為每年9月1日，固定點差Δ為-24bp（固定點差由合同雙方協商確定）。2019年9月1日，當日計算得到房貸利率4.61%，計算公式為4.61%=4.85%-0.24%。其中4.85%是站在2019年9月1日時點，當時最近一期的5YLPR報價是2019年8月20日給出的4.85%，合同給出的固定點差-0.24%在整個合同期內都不變。未來一年（即2019年9月1日~2020年8月30日），房貸主體需要承擔4.61%利率保持不變，直到2020年8月30日才能有所調整。假設2020年1~8月年累計下調5YLPR20bp（今年2月已經下調5bp，去年11月下調5bp），也就是說2019年9月1日~2020年8月30日，5YLPR累計下調25bp，所以2020年8月20日5YLPR報價4.6%。當2020年9月1日重新計算房貸執行利率時，房貸執行利率為4.36%=4.6%-0.24%，其中4.6%是站在2020年9月1日時點，當時需要參考的LPR定價基準，-0.24%是固定點差。相較前一重定價日（2019年9月1日），房貸執行利率下調了25bp，恰好等于2019年9月1日~2020年8月31日5YLPR下降幅度。結論：（1）新模式中房貸執行利率等于相應期限LPR加上固定點差，固定點差在合同期限內不變。能夠影響房貸執行利率的只在于LPR變化幅度。（2）LPR對房貸利率的影響并不能即刻體現，需要等到下一個重定價日才能體現。（3）LPR調整幅度百分百傳遞給房貸執行利率。假設一個完整定價周期中LPR累計下調（t期LPR-(t-1)期LPR）幅度，那么房貸執行利率調整幅度即為（t期LPR-(t-1)期LPR）。問題四：存量房貸合同換錨是怎樣的一個過程？三種合同：“老合同”、“新合同”與“全新合同”。按LPR改革及存量換錨時間線索將浮動利率商業房貸分為三類：一是2019年8月之前就存在的房貸合同（簡稱老合同）；二是2019年8月~2019年12月簽訂的房貸合同（簡稱新合同）；三是2020年1月以后簽訂的房貸合同（簡稱全新合同）。老合同無疑全都錨定貸款基準利率定價；新合同中絕大多數已經錨定LPR進行定價，不排除有零星的新合同有可能仍錨定貸款基準利率；全新合同依規均已錨定LPR。所以“換錨”，主要針對老合同和未及時錨定LPR的部分新合同（估計量非常少）。兩種選擇：固定利率合同、錨定LPR的浮動利率合同。存量浮動利率合同換錨有兩種選擇，第一種選擇是直接將合同轉變成為固定利率合同；第二種選擇是保留浮動利率合同形式，但需要將合同定價基準從原來貸款基準利率轉換為LPR。所以8月完成換錨以后，公積金房貸和固定利率商業房貸不變，原來錨定貸款基準利率的存量浮動利率商業房貸不會再有，而是轉變為了固定利率商業房貸或者錨定LPR的浮動利率商業房貸。換錨當刻只是同一個房貸利率“換公式”表達而已，換錨前后具體的房貸利率不變。2020年存量房貸換錨的核心邏輯是改變定價公式，具體數值上規定2020年換錨前后執行利率不變（即2020年R=2019年R）。簽訂于2019年8月之前的浮動利率商業房貸百分百錨定貸款基準利率。按照換錨規定，換錨前利率即為老合同在2019年12月時刻的執行利率，這一執行利率無一例外可以提煉為4.9%*γ，其中4.9%是2015年10月以來就一直沒有調整過的5年以上貸款基準利率。2020年3月~8月換錨，前后房貸利率的具體數值不會發生任何變化。例如錨前老合同房貸利率4.66%，換錨后2020年仍舊是4.66%，只不過原來老合同的4.66%表達形式為4.66%=4.9%*0.95，換錨成新合同之后4.66%=4.8%-0.14%。換錨一個重要目的在于得到固定點差，往后新合同定價便可表達為LPR（變化）+點差（不變）。我們知道錨定LPR的新合同中固定點差Δ由雙方在簽訂合同時協商確定。老合同轉換成新合同，首要面臨的問題是Δ怎么確定，合同雙方在換錨過程中再協商一次么？本次存量換錨對Δ如何確定給出了具體方法。延續上述案例（基準利率九五折），換錨前老合同定價公式4.66%=4.9%*0.95，換錨后新合同定價公式當年表達形式為4.66%=4.8%-0.14%，其中4.66%體現換錨前后當期房貸執行利率不變，4.8%為2019年12月份5YLPR報價。不難發現固定點差-0.14%是通過4.8%減去4.66%計算得到，即在新合同定價公式2020年R=2019年12月報價LPR+Δ中，代入2020年R=2019年R，得到Δ=2019年R-2019年12月報價LPR。通過這樣計算，老合同換成新合同就得到了固定點差Δ。得到固定點差Δ以后，實際上新合同的核心內容就被確定下來了，新合同的利率定價可順利表達為t期R=t期LPR+Δ，未來重定價日可根據新公式計算每年執行利率。LPR怎么變，房貸執行利率就怎么變。換錨后當年房貸利率與換錨前保持一致，換錨前老合同的浮動比例與換錨過程沒有關系。換錨前老合同對應不同浮動比例，換錨后房貸執行利率當刻不變，只不過不同折算比例計算得到的固定點差存在差異。我們給出房貸執行利率、老合同浮動比例、新合同固定點差的具體計算結果：結論：（1）2020年8月換錨以后原則上不會再有錨定貸款基準利率的浮動利率商業房貸，屆時市場上只有三類房貸：公積金房貸（保留老模式）、固定利率商業房貸、錨定LPR的浮動利率商業房貸。（2）2020年換錨要點有兩處，一是轉換定價公式，二是計算得到新合同計價需要的“點差”，這個點差一直固定。（3）2020年換錨前后房貸執行利率不變。問題五：2019年底以來下調的這輪LPR利率對不同的房貸合同有什麼影響？結合前述新合同定價機制以及換錨原理，2019年以來連續下調的五年期LPR對房貸利率影響分兩塊來理解。新合同，2019年8月以后簽訂合同能夠不同程度享受本輪LPR調降。2019年8月以后新增房貸合同，因已掛鉤LPR，定價模式為t期R=t期LPR+Δ，其中t期LPR為“最近一個月相應期限LPR”。2019年8月，當時五年以上貸款基準利率報價4.9%，1Y和5YLPR分別報價4.25%和4.85%，分三種假設情況進行討論。情境，2019年9月及以后簽訂1~5年期限的房貸合同，依規可采用一年期LPR為定價基準，這部分房貸合同可以享受2019年8月至合同簽訂月份之前的1YLPR調降“優惠”。情境，2019年9月~11月簽訂5年以上期限房貸合同，因錨定五年期LPR（當時報價4.85%），而非貸款基準利（當時報價4.9%），雖然定價機制不同，但定價基準已有變化，5YLPR較當時5Y貸款基準利率低5bp。我們認為這一利差或多或少體現在合同當期的實際執行利率。情境，2019年12月及以后簽訂5年以上期限房貸合同，因為11月20日五年期LPR報首次下行5bp，2020年2月20日再度下行5bp，所以去年12月至今年1月簽訂的合同能夠享受11月份調降的5bp優惠，今年2月調降的5bp優惠只能等到下一個重定價日才能享受到。而2月及以后簽訂合同能夠享受到過去兩次累計調降的10bp利率下行優惠。老合同，如果選擇換錨LPR，則等待下一個重定價日享受這輪LPR調降。對2019年8月之前的存量合同而言，2020年強制規定執行利率與換錨前相等，所以2020年無法體現利率變動，自然也就無法享受到LPR調降帶來的利息減負。直到第一個重定價日（最早為2021年1月），換錨后新合同根據定價公式2021年R=2021年LPR+Δ，計算執行利率時采用的定價基準LPR按最近一月報價算，假設當時5年期LPR已經變為4.6%，比2019年12月LPR低了25bp，2021年新的重定價日計算得到的房貸執行利率終于比2020年下降25bp。除了微觀合同定價變化之外，LPR定價改革及存量換錨以后利率調控也會有新變化。基準利率是政策利率，政策信號強且調整力度大（調整步長通常為25bp），一旦調整便是為迎合經濟趨勢，鮮有短期反復。LPR邏輯上是18家商業銀行市場報價，內含市場因素且調整精度高（調整步長為5bp）。更為重要的是LPR每月20日常規報價，實際上為市場與政策搭建了一個交流平臺。結論：（1）2019年8月后新合同不同程度享受2019年8月以后LPR調降幅度。（2）換錨后存量房貸執行利率2020年維持不變，所以2019年8~12月LPR調降幅度無法惠及老合同。老合同享受到本輪LPR調降帶來的利率減負（2020年全年LPR下調幅度），需要等到2021年重定價日，最早也要到2021年1月。（3）只要在LPR報價調整之后月份簽訂合同，那么該月份之前的LPR調降幅度在新簽合同中均能被pricein；而在合同簽訂時間之后下調LPR，新簽合同只能等到下一個重定價日才能享受到這部分LPR下調幅度。（4）相較老模式，錨定LPR的浮動利率新定價模式調整機制更靈活，調整精度更高，更便于政策與市場進行交流。問題六：房貸換錨該選浮動還是固定利率？存量房貸合同換錨有兩種選擇，換做錨定LPR的新浮動利率房貸合同，或轉化為固定利率合同。判斷兩種選擇孰優，關鍵在于判斷未來LPR如何演繹，換言之，未來LPR趨勢會上行還是下行。具體有兩個關注要點：其一，10年及以上時間段中利率長期趨勢方向如何；其二，短周期波動過程中利率上行彈性多大。長周期維度：經濟總歸沿著更低增速、更高質量的方向發展，利率長期緩步下行。從全球經濟增長的規律看，人口往往決定經濟體的長期表現。不論是趨勢下行的人口生育率還是不斷提升的老齡化比重，中國經濟大概率會沿著更高質量但是相對低增速的方向發展。房地產需求的長期因素取決于人口城鎮化進程。目前中國已經過了城鎮化高速發展期，未來城鎮化進程大概率趨緩，房地產需求也將持續收斂。利率取決于名義GDP；房貸利率附加地產需求，從長期看還是走低的。從長周期維度看，浮動大概率優于固定。短周期維度，浮動利率合同的利率風險與LPR周期回彈力度緊密相關。若未來短期內利率周期性反彈較高，則選擇LPR會承受一定程度的房貸利率上行風險。我們認為LPR（尤其5年LPR）的利率彈性取決于房地產調控思路。隨著房地產調控逐漸從側重需求端轉變為側重供給端，地產周期波動的幅度將大概率趨于收斂。結論：（1）經濟增長及城鎮化趨緩，中長期LPR大概率長期趨勢下行；且未來房地產周期波動幅度將有收斂，LPR周期上行風險亦大致可控。（2）退一步而言，若未來地產周期仍出現小概率大幅波動，我們理解利率大幅上行之前大概率已有一波房價快速上漲。這種情況下可將房價上漲可視為LPR利率上行風險的對沖工具。本文作者：廣發證券資深宏觀分析師周君芝博士，文章來源：郭磊宏觀茶座，原文標題《【廣發宏觀周君芝】LPR換錨如何影響房貸定價》，華爾街見聞對文章有刪減 關鍵字標籤：房屋增貸申辦 |
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